殖利率曲線控制 (YCC)簡介
今天想跟大家分享「殖利率曲線控制 (Yield Curve Control, YCC)」這項非常規貨幣政策。當一國的短期利率 (或是政策利率、目標利率)–也就是該國央行希望達到的短期借貸利率目標–降至 0% 時，便無法再降低利率。此時當經濟情勢突然惡化 (例如 2020 年的新冠肺炎)，央行便無法針對短期利率操作，但央行又必須做點甚麼以挽救衰退的經濟，此時就可以實施殖利率曲線控制。
1.YCC 是甚麼?
殖利率曲線控制指的是藉由「用任何價格買入長天期公債」這項操作使長期借貸利率降低，甚至將利率「釘」在一個目標數值。當長天期利率下降，公司便可以用較便宜的資金進行投資，同時，當利率接近目標值時:
- 假設目前利率高於目標利率，投資者知道央行會以高價買入債券，使債券利率下跌至目標利率。因此，投資者有誘因買入債券，並再未來以較高價格賣出，賺取資本利差。- 假設目前利率低於目標利率，央行通常會放任其利率繼續下跌 (見圖一)，因此投資者仍有誘因買入債券。
2. YCC 政策重點
目前 (截至 2021.08)世界上只有日本與澳洲採行 YCC 政策，其中日本早在 2013 年就開始實施 (詳見 BoJ 2016 年的文章); 而澳洲於 2020.03 新冠肺炎肆虐之初採行 YCC。
從第一點的介紹可以看出，YCC 要成功，「人民對央行的信任」是一大重點，原因是 YCC 控制的是長天期債券的「質」(利率，或者價格)而非量 (QE 即控制債券的購買量)，這表示央行可能為了達到目標利率而購買無限多的債券，此舉將使央行的資產負債表迅速擴張。反之，若人民信任央行，相信一定有一個買家 (即央行)會以任何價格購買債券，則債券市場的均衡價格自然會是目標利率。意思就是，若人民信任央行，央行可以不必買這麼多債券，進而減輕 YCC 的副作用。圖二是 BoJ 的購債規模，可以看到自 2016 年後購債規模逐漸下降，顯示日本國民信任其央行。
同時，從圖三可以看出，在 2013 年之前，通膨成長率大多為負，自從 BoJ 實施 YCC 後，其通膨成長率轉正，顯見 YCC 對於提升整體經濟及物價有所貢獻。直到 2020 年的新冠肺炎，通膨率開始出現負成長，BoJ 亦開始新一輪的 YCC。
3. 新冠肺炎下的 YCC
前文提到，日本與澳洲是世界上唯二採用 YCC 政策的國家，但其實美國在 1942 年二戰前也有實施過 YCC，但本文將重點放在新冠肺炎下的 YCC 政策。
- 購債標的:
由表一可以看出，BoJ 與 RBA 的 YCC 政策最大的不同在於 RBA 買的是短天期的公債 (三年期政府公債)，然而 BoJ 買的是極長天期的公債 (十年期政府公債)，這將導致 BoJ 退場不易，因為一旦央行將目標利率取消，此時市場上那個願意用任何價格成交的買家不見了，債券供給將大於需求，使價格下跌，利率上升; 同時公司的決策者因利率上升面臨借貸成本上升的困境，可能會取消相關投資計畫，使經濟基本面下跌。
要解決這個問題，這篇文章 提到的做法是央行購買"短至中期"的債券，例如一至三年期公債 (the central bank may prefer to focus on bonds of short to intermediate maturity, say one to three years)。
- 購債規模:
從表一的"實施狀況" row 可以看出，BoJ 的整體資產在實施 YCC 後提升約 48%，而 RBA 的國內債券資產增加了約 200%。從前文及數據，我們可以推論日本央行的信用較澳洲央行好，因此其實際購債的規模較小。
經濟基本面信心:
從表二的整理可以看出，BoJ 對日本的濟恢復速度較沒有信心，不僅明示 QE 將持續，且預估 2021 年 GDP 僅回復至"疫情前"水準; 相反地，RBA 則對未來預估樂觀，對經濟數據的預估是越來越有信心。
至於這會如何影響 YCC 的退場? 這是未來值得探討的重點。
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附錄:
